中金公司研报称，5G开始进入投资回报期，低利率环境下，电信服务板块标的估值具吸引力。一、电信运营商：分红回报稳健，科技转型提供中长期增长动能。1）我国5G自2019年商用，参考过往及海外运营商发展规律，当前阶段运营商资本开支处稳中有降态势，支撑自由现金流表现；2）外部环境影响、叠加技术代际处中后期，4G升5G带来的ARPU提升动能减弱，同时，运营商主动进行toB项目质量控制，收入增速有所放缓为正常现象，成本费用控制策略如延续，有望支撑净利润稳健增长；3）科技转型带来中长期收入增长动能，运营商积极布局云、AI、卫星通信和量子科技等，近年电信运营商公司对应收账款重视程度日渐提升，toB业务坏账风险相对可控。二、铁塔：分红提升潜力较大，估值催化剂渐进。塔类业务资本开支稳定、自由现金流充沛，分红提升潜力较大；2025年四季度，随存量铁塔折旧到期，利润有望大幅提升，打开分红提升空间，股东回报有望提高。